Os fechamentos de capital mudaram de tom. Alguns anos atrás, eles seguiam um roteiro com fim quase sempre desolador: as empresas não viam mais vantagem em pagar o preço de se manterem listadas; os minoritários estarreciam–se com a maneira como as negociações eram conduzidas e com o preço a eles proposto para compra das ações em circulação. De uns tempos para cá, a história se inverteu. Hoje é possível dizer que o adeus ao pregão tem mais chances de ser um bom negócio do que um desenlace malfadado para os minoritários. O motivo? Existem dois, na verdade: as condições de venda dos papéis estão cada vez mais atraentes para os investidores; e eles têm mais armas na mão para brigar quando preciso.

O resultado é que gestores de recursos passaram a farejar companhias com potencial de fechar o capital. É o que vem fazendo, por exemplo, a Mauá Sekular. “Em 2011, a situação começou a mudar para o lado dos minoritários”, comemora o gestor Guilherme Vicente. Alguns casos recentes confirmam a sua afirmação. UOL e Confab anunciaram ofertas para se retirar do pregão e, após pressão dos minoritários, elevaram a proposta de compra das ações a preços que foram considerados satisfatórios. Em fevereiro, a Redecard anunciou que sairia da Bolsa. Lançou logo de cara uma oferta atrativa, com prêmio de 9,23% sobre o preço de fechamento das ações no dia anterior ao anúncio. O UOL, por sua vez, anunciou sua retirada a um preço de R$ 17,5, mas, depois do protesto dos acionistas, chegou a R$ 19. Outra companhia que decidiu sair do pregão, a empresa de fertilizantes Yara, começou com uma oferta de R$ 25 e terminou a R$ 30,88.

Assim como o UOL, a Confab melhorou o preço depois de um embate com os minoritários. Sua história começou em 29 de agosto, quando a Tenaris, controladora da Confab, anunciou que pretendia realizar uma oferta pública de aquisição de ações (OPA) pagando R$ 5,20 por papel. Em 18 de outubro, os minoritários organizaram uma assembleia e manifestaram sua insatisfação com o valor. Na ocasião, os presentes decidiram usar o direito previsto na Lei das S.As. de pedir um novo laudo de avaliação. A Tenaris reagiu desistindo da oferta no fim do mesmo mês. Alguns minoritários ficaram indignados. Em 18 de janeiro, o controlador voltou a anunciar uma proposta para o fechamento de capital. Dessa vez, ofereceu R$ 5,85 por ação, 12,5% a mais.

Os preços alcançados nessas ofertas são resultado do amadurecimento da capacidade de negociação dos acionistas. Depois de algumas OPAs traumáticas para os investidores, eles ganharam proteções na lei e na regulamentação que lhes permitem buscar melhores condições de saída das companhias. A possibilidade de convocar uma assembleia de minoritários e pedir um novo laudo de avaliação do preço ofertado, prevista na Lei 6.404 desde 2001, tem sido bastante usada. Mesmo que o novo laudo não chegue a ser confeccionado, o direito de exigi–lo tende a fazer com que os controladores discutam os termos da OPA. A Instrução 361 da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), editada em 2002, também aumentou o poder dos minoritários. Entre outras medidas, exigiu que titulares de mais de dois terços das ações em circulação aprovem a OPA para que ela se concretize. No âmbito da autorregulação, o Novo Mercado trouxe uma proteção na hora de determinar qual instituição fará a primeira avaliação. De acordo com as regras do segmento, a escolha deve ser feita em uma assembleia com pelo menos 20% dos detentores das ações em circulação.

Para Vicente, o ponto de inflexão na trajetória das OPAs foi a saída da Bolsa da fabricante de embalagens Dixie Toga. Em maio de 2010, o grupo Bemis Cayman Islands, acionista controlador, publicou um fato relevante anunciando que realizaria uma oferta pagando R$ 2,40 por ação. Em março de 2011, quando finalmente a operação foi registrada pela CVM, o preço havia subido para R$ 3,50, aumento de quase 46%. Detentora de cerca de 1,4% do capital da companhia, a Mauá Sekular negociou com o controlador durante esses dez meses. “Conseguimos atingir um nível de conciliação de interesses até então incomum”, diz.

Marcos Antonio de Barros, diretor financeiro da empresa, conta que a Dixie Toga não tinha mais motivos para permanecer listada. A Bemis possuía 86% do capital, e as gestoras Credit Suisse Hedging–Griffo e ISC Group, a maior parte da fatia restante. As assets queriam sair do investimento porque as ações não eram líquidas. Para a Bemis, ter a Dixie Toga listada no Brasil também não fazia sentido. Ela própria possui ações cotadas em bolsa nos Estados Unidos e vê mais vantagens em captar lá. “A listagem aqui era um ônus sem bônus”, relata Barros.

BEM AGORA? — Mas se o mercado brasileiro está se desenvolvendo tanto, por que, afinal, essas companhias decidem sair da Bolsa? Os motivos passam por questões há muito conhecidas do mercado de capitais brasileiro, como as que levaram a Bemis e outras multinacionais a retirar suas controladas do pregão no Brasil. Mas há também alguns aspectos novos, relacionados às ótimas perspectivas de crescimento para o País. Deixar a bolsa pode significar, principalmente, a chance de não ter de dividir os lucros com os acionistas no futuro. Sim, os controladores estão mais gulosos. E como tudo no mundo dos negócios, trata–se de colocar na balança as vantagens e os custos. Se uma empresa tem caixa suficiente para alimentar seus planos de expansão e não enfrenta dificuldade em conseguir recursos, pode ser mais interessante para os donos seguir sozinhos.

A disposição de fechar o capital fica ainda maior quando os papéis não refletem o futuro brilhante vislumbrado pelo controlador. O UOL havia adquirido, no fim de 2010, a Diveo, prestadora de serviços de TI — uma transação que visava a garantir um mercado crescente à companhia do grupo Folhapar. Entretanto, suas ações em poucos momentos ultrapassaram os R$ 18 pagos por papel na oferta pública inicial de ações (IPO). Tanto que o preço inicial oferecido na OPA foi R$ 17, menor que o da abertura.

Já a Confab é uma companhia envolvida com o pré–sal: fornece equipamentos essenciais para a Petrobras e deve ganhar um bom dinheiro com a perfuração de novos poços. Em 2011, a companhia apresentou um lucro líquido de R$ 252,8 milhões — 164% a mais que em 2010. Apesar dos bons resultados ao longo do ano, suas ações traçavam uma linha descendente. Em 2011, o pico do papel PN foi R$ 5,99, em 19 de janeiro. Depois disso, as ações foram caindo, até atingir o mínimo de R$ 3,18, em 8 de agosto. “As perspectivas são extremamente positivas, e o mercado não estava pagando por isso”, afirma André Ribeiro, sócio da gestora de recursos Brasil Capital.

Dependendo do caso, o controlador pode até ver mais potencial de gerar lucros se a companhia estiver fechada. Veja–se o exemplo da Redecard. O Itaú Unibanco, seu acionista controlador, divulgou oficialmente que optou por seguir esse caminho para “fortalecer a posição da instituição no mercado de pagamentos com cartões e gerar maior flexibilidade para as duas empresas”. Trocando em miúdos: com o capital fechado, o banco pode pensar em desenvolver planos especiais para seus clientes utilizarem os serviços da Redecard sem ter de discutir com os minoritários da controlada se essas iniciativas estariam cercadas de conflitos de interesses. Além do mais, é bom lembrar que, com um gigante bancário como dono, a Redecard não tende a encontrar dificuldades para obter recursos.

EMBATE ETERNO — O fato de os fechamentos de capital serem mais digeríveis atualmente não é garantia de um final feliz para todos. Essa é uma situação em que os minoritários vão sempre buscar receber mais e os controladores, desembolsar menos. O caso Confab, por exemplo, deixou alguns acionistas aborrecidos com a situação. Eles apostavam no crescimento da empresa e queriam ficar com os papéis. “Para alguns gestores, a oferta foi apenas a solução menos pior. Ao mesmo tempo em que achavam o preço ruim, não queriam continuar sócios de uma empresa que demonstrava vontade de sair do mercado”, diz uma fonte. Cláudio Andrade, gestor da Polo Capital, ressalta que há vários tipos de comportamento. “O importante é dar oportunidade de expressão para quem quiser aceitar a oferta, para quem preferir questioná–la ou mesmo para quem optar por recusá–la e manter as ações”, observa.

Apesar de o Itaú ter feito uma oferta com prêmio aos acionistas da Redecard, as negociações com os minoritários não estão descartadas. De acordo com fontes do setor, a asset norte–americana Lazard, detentora de 9,82% das ações ordinárias da empresa de meios de pagamento, teria manifestado descontentamento com o preço proposto pelo controlador. Procurada, a gestora não quis comentar o assunto.