Atualmente, há cerca de 35 companhias brasileiras registradas na Securities and Exchange Commission (SEC), o que lhes permite se beneficiar diretamente da histórica liquidez e da abundância de recursos do mercado de capitais norte-americano. Dados recentes indicam que, desde 2006, o volume médio de negociações com DRs (recibos representativos de ações) de brasileiras na Bolsa de Nova York supera a média de operações realizadas na Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa). Entretanto, o número de ofertas registradas poderia ser muito maior. Somente entre 2005 e 2007, foram realizadas mais de 100 lançamentos públicos de ações (IPOs, na sigla em inglês) por empresas brasileiras. Desse total, 26 incluíram emissões de DRs.

A vasta maioria das ofertas internacionais de valores mobiliários (dívida e equity) realizadas por empresas brasileiras nesse período foi conduzida por meio das exceções à obrigatoriedade de registro previstas na Regra 144-A e no Regulamento S. Isso se deve, primordialmente, às obrigações impostas a emissores privados estrangeiros que fazem ofertas públicas registradas nos Estados Unidos — como a Lei Sarbanes-Oxley, a apresentação de informações financeiras e operacionais periódicas e as exigências para cancelamento de registros de valores mobiliários.

Em 2007, a SEC aprovou duas importantes medidas, há muito tempo aguardadas pelo mercado, que visam reduzir as obrigações de emissores internacionais e, conseqüentemente, incentivá-los a registrar suas emissões. A primeira é a Regra 12h-6, de março de 2007, que objetiva facilitar o cancelamento de registro de valores mobiliários por estrangeiros e eliminar as obrigações de entrega de informações periódicas previstas nas Regras 13(a) e 15(d) do Securities Exchange Act.

Desde 1967, o emissor estrangeiro era obrigado a prestar essas informações, exceto quando pudesse provar que seus títulos pertenciam a menos de 300 investidores norte-americanos. Ainda no regime anterior, a obrigação poderia ser apenas suspensa, mas não cancelada, pois, se o número voltasse a superar 300, o emitente deveria cumprir a regra novamente. Isso o forçava a monitorar o mercado enquanto seus papéis fossem negociados nos EUA.

A Regra 12h-6 prevê que um emissor estrangeiro pode cancelar definitivamente (e não apenas suspender) o registro de seus valores mobiliários e sua obrigação de prestar informações se, entre outras condições, demonstrar que, nos 12 meses anteriores ao pedido de cancelamento de registro, o volume diário médio de negociação nos EUA de um determinado título de sua emissão foi inferior a 5% do volume global desse papel. Alternativamente, o emitente poderá demonstrar que esse título é detido por menos de 300 investidores norte-americanos por meio de um cálculo mais flexível do que o utilizado na norma anterior. A nova regra é mais racional porque condiciona a obrigação de prestar informações ao interesse do mercado dos EUA por um determinado valor mobiliário.

A segunda medida, de novembro de 2007, foi a permissão para que emissores estrangeiros incluam nos relatórios apresentados à SEC demonstrações financeiras preparadas de acordo com o International Financial Reporting Standards (IFRS), sem a necessidade de reconciliação aos princípios contábeis geralmente aceitos nos EUA (US Gaap). Previamente à aceitação do IFRS pela SEC, emissores internacionais deveriam preparar suas demonstrações financeiras em US Gaap ou reconciliá-las com este modelo. O custo de qualquer dessas medidas os encorajava a conduzir ofertas de acordo com a Regra 144-A e o Regulamento S, que não apresentam essas exigências. A combinação dessa norma da SEC com a adoção obrigatória do padrão IFRS pelas companhias abertas brasileiras a partir de 2010 (Instrução CVM 457/07) certamente facilitam e incentivam seu acesso ao mercado norte-americano de títulos registrados.

Entre outras novidades, a agência reduziu o prazo para balanços e exigiu a abertura de dados sobre aquisições relevantes

Entretanto, nem tudo são flores. Em fevereiro de 2008, a SEC divulgou uma proposta de alteração da isenção de registro prevista na Regra 12g3-2(b) do Exchange Act. O objetivo é não mais condicionar essa vantagem ao teto de 300 investidores norte-americanos, mas sim ao percentual de negócios nos EUA em relação ao volume global. Segundo a proposta, só estarão isentos do registro os emissores que tiverem, no mercado norte-americano, até 20% do negócios realizados com suas ações globamente. Nestes casos, a isenção passa a ser automática — ou seja, não será necessário pedi-la — desde que a companhia: 1) mantenha a listagem das ações em um mercado primário (onde sejam negociadas pelo menos 55% de suas acões) que não seja o mercado norte-americano; 2) disponibilize aos norte-americanos, em formato eletrônico, informações periódicas, em inglês, iguais àquelas divulgadas aos investidores do seu país de origem. Embora a intenção da SEC tenha sido estimular o uso de programas de ADRs Nível I, o efeito dessa medida dependerá da sua redação final. Particularmente, se não aumentado, o parâmetro relativo ao volume global poderá prejudicar emissores que antes se beneficiavam do fato de terem menos de 300 investidores no mercado norte-americano, independentemente de mais de 20% do volume global negociado estar concentrado no país.

Enquanto houver apetite por títulos negociados nos mercados 144-A e Regulamento S, talvez seja mais adequado optar por eles

Adicionalmente, em fevereiro de 2008, a SEC divulgou uma proposta de alteração de várias regras aplicáveis à apresentação de informações anuais via Formulário 20-F, entre as quais destacamos: a redução do prazo de apresentação de seis para três meses após o encerramento do exercício fiscal do emissor, caso o volume dos títulos negociados nos Estados Unidos seja superior a US$ 75 milhões (o que, invariavelmente, se aplicará à vasta maioria das empresas brasileiras), e para 120 dias após o encerramento, nos demais casos; a eliminação da permissão de não apresentação de informações financeiras relativas a segmentos de negócio; e a obrigatoriedade da prestação de dados financeiros sobre aquisições concluídas que possam causar impacto significativo nos resultados da empresa.

Sem dúvida, as medidas aprovadas em 2007 representam avanços significativos na redução das obrigações de emissores brasileiros que conduzam ofertas registradas nos EUA. Contudo, as propostas de 2008 poderão criar outros ônus para esses emissores. Como já dizia Isaac Newton, às vezes “construímos muros demais e pontes de menos”. É recomendável à empresa que esteja planejando uma oferta internacional avaliar cuidadosamente as vantagens e desvantagens de uma oferta pública registrada nos EUA, levando-se em consideração a expectativa de mercado para os títulos e seu nível de preparação para as obrigações que assumirá. Conforme o caso, e enquanto houver apetite por títulos negociados nos mercados 144-A e Regulamento S, pode ser mais adequado optar por eles.