Ilustração: Rodrigo Auada

Previsto na Instrução 400/03, o programa de distribuição de valores mobiliários da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) passa por uma reforma, cujo objetivo é acelerar principalmente as ofertas de debêntures por emissores frequentes. Apesar de a intenção ter sido bem recebida pelo mercado, restam dúvidas se a iniciativa de fato será capaz de impulsionar a oferta de debêntures, já que o benefício do programa — concessão de registro automático da emissão — é dado apenas a grandes empresas, deixando de fora as pequenas e médias e aquelas que nunca emitiram debêntures pela Instrução 400. A autarquia recebeu comentários sobre a proposta entre junho e agosto deste ano e, agora, aguarda parecer e ajustes do colegiado para colocá-la em vigor.

Para ser elegível ao programa, o emissor precisa ter captado, nos quatro anos anteriores, um mínimo de R$ 600 milhões com debêntures ou ter ações em circulação com valor de mercado superior a R$ 2 bilhões. Claudia Hasler, gerente da superintendência de desenvolvimento de normas da CVM, explica que o patamar de R$ 600 milhões se refere à mediana observada pela autarquia nas emissões de debêntures nos últimos anos. “Com esse critério, selecionamos as empresas com maior exposição ao mercado e que, por isso, são bastante conhecidas pelo investidor”, afirma Claudia. Ela participou de workshop realizado pela capital aberto em 22 de setembro.

O estabelecimento desse critério também foi fundamentado em pesquisa internacional na qual a CVM observou quais tipos de emissores são elegíveis a programas do gênero em outros países. “Nos chamou a atenção o fato de que, lá fora, os reguladores também se preocupam em ter indicadores para definir as companhias que têm maior presença no mercado acionário e bons resultados nas emissões de títulos de dívida.”

A autorização para apenas grandes empresas usarem o programa, entretanto, é criticada pelo mercado. Segundo Ary Oswaldo Mattos Filho, membro do conselho do mestrado acadêmico em direito da FGV, poucas empresas conseguem atingir os valores mínimos estipulados pela CVM — assim, os papéis acabam perdendo suas características e funções. “Os bancos estão entre os grandes compradores desses títulos. Isso causa uma grande distorção, porque, para o sistema bancário, as debêntures não são valores mobiliários, mas títulos de crédito para empréstimo”, destaca. “É preciso que se promova uma mudança enorme na debênture para que ela efetivamente se torne um papel voltado ao financiamento de empresas.”

Obstáculos

Mais um empecilho ao desenvolvimento do mercado de debêntures é a baixa negociação desses títulos no mercado secundário. Essa característica tira a atratividade desses papéis, principalmente quando comparados aos títulos públicos, percebidos como investimentos de baixo risco e alta liquidez. “Só teremos um mercado de capitais mais pujante quando houver, de fato, um ambiente que permita uma redução consistente da taxa de juros. É difícil as debêntures competirem com os títulos públicos, a não ser pelo aspecto da isenção”, diz Carlos Ratto, diretor-executivo da Cetip. Pela Lei 12.431, pessoas físicas que compram debêntures de infraestrutura não precisam pagar imposto sobre o ganho de capital.

Na opinião de Carlos Rebello, ex-diretor da BM&FBovespa e ex-superintendente da CVM, a liquidez das debêntures no mercado secundário poderia aumentar se esses títulos tivessem parâmetros de preço e retornos comuns. Atenta a essa questão, a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima) já vem trabalhando numa proposta de padronização das escrituras de debêntures no Brasil. Elaborado em conjunto com o mercado, o projeto pretende uniformizar a ordenação das cláusulas contratuais, os critérios de cálculo de precificação, os itens a serem contemplados nos dispositivos de vencimento e resgate antecipados e o quórum mínimo em assembleias. “Nosso objetivo não é criar exigências, mas uma ordenação das regras que já são estipuladas pelo mercado. Com isso, esperamos aumentar o nível de transparência e de informação para o investidor, seja estrangeiro ou local”, detalha Cristiano Cury, membro do comitê de finanças corporativas da Anbima.

Essas mudanças, segundo Valéria Arêas, superintendente de representação técnica da Anbima, são importantes para que grandes investidores que ainda não compram debêntures se interessem pelo título. De acordo com dados da Economatica, atualmente 2,2 mil fundos de investimento possuem
R$ 73 bilhões em debêntures — valor que representa apenas 3% do total de patrimônio da indústria. E detalhe: esse volume está extremamente concentrado — 50% nas mãos de cinco gestores e 33% em apenas 20 fundos.

Apesar desses obstáculos, Rafael Zlot, sócio e gestor de crédito da asset do Brasil Plural, se mantém otimista. “A retração no número de ofertas neste último ano é totalmente conjuntural. Em 2012, havia uma emissão por semana de nomes que o mercado já conhece”, observa. À medida que o mercado amadurecer, Zlot diz acreditar que outros perfis de investidores podem se interessar pelas debêntures. “Baixando os juros e a economia se recuperando, esse mercado voltará a se aquecer”, acrescenta.