Em outubro de 2013, Oi e Portugal Telecom (PT) anunciaram uma fusão. A combinação tinha como objetivo criar a CorpCo, multinacional que abocanharia a liderança do setor e ainda geraria R$ 5,5 bilhões em sinergias. A ideia era unir forças e crescer. Pouco mais de um ano depois, pouco resta do projeto ambicioso. Golpeada pela descoberta de escandaloso empréstimo da PT à subsidiária de um de seus principais acionistas, a fusão teve a maior parte de seu valor amputado. Em dezembro, o conselho de administração da telefônica brasileira confirmou a venda da holding Portugal Telecom SGPS, dona dos ativos portugueses e de 25,6% da Oi, para a Altice, grupo controlado pela empresária angolana Isabel dos Santos. Sob o guarda-chuva da fusão restaram, basicamente, os bens brasileiros e os angolanos. Com a reviravolta, as cotações da Oi se tornaram tão incertas quanto o futuro da CorpCo.

A união de Oi e PT começou a ruir em meados do ano passado, quando veio a público o episódio da RioForte. A empresa é controlada pelo Grupo Espírito Santo (GES), que, naquele momento, detinha 10,5% do capital e dois assentos no conselho de administração da PT. Em abril, a RioForte recebeu da telefônica portuguesa um empréstimo de estrondosos € 897 milhões. Em junho, duas semanas antes de a subsidiária anunciar o calote da dívida, a transação foi descoberta. O negócio seria um problema apenas dos portugueses não fosse a fusão estar em curso. A essa altura, Oi e Portugal Telecom já haviam promovido a segunda etapa da fusão, na qual foram unidos os ativos. A transação arrastou, portanto, a dívida de R$ 2,7 bilhões para o lado de cá do Atlântico.

Descortinado o empréstimo, a próxima bomba seria sua consequência inevitável: a saída de Zeinal Bava. O executivo português chegou ao comando da Oi em 2013, quando passou a acumular a presidência das duas empresas a serem unidas. Com um currículo invejável, era considerado peça-chave para o sucesso da operação. Após a revelação do caso RioForte, sua permanência tornou-se insustentável. Em agosto de 2014, Bava deixou todos os cargos que ocupava nas sociedades da PT; em outubro, renunciou à presidência da Oi. Antes mesmo de decolar, a CorpCo perdia seu comandante.

Pior não fica?
O futuro da CorpCo que emerge desprovido de Bava e dos ativos portugueses fundamentais em sua concepção é de difícil prognóstico. O mercado aguarda com ansiedade a consolidação do setor. “Está claro que teremos algum movimento de M&A [fusão ou aquisição]”, garante Marcos Schmidt, vice-presidente e analista sênior da Moody’s no Brasil. Em agosto, a Oi contratou o BTG Pactual para preparar uma oferta de compra pela TIM Participações. O negócio ainda é considerado viável, mas enfrentaria os problemas da concentração de mercado. “A tendência seria o regulador determinar a venda de ativos.” Em setembro, a Telefônica, dona da Vivo, arrematou a GVT. E, agora, há outra opção sendo cogitada: Vivo, Claro e Oi poderiam se unir para comprar a TIM.

A venda dos ativos da PT pode fortalecer o papel da Oi no processo de consolidação e também amenizar seu endividamento. Em menos de um ano, a despeito da oferta de ações feita no primeiro semestre, o passivo total da companhia aumentou cerca de 50%. Do encerramento de 2013 até o terceiro trimestre de 2014, a dívida líquida, que exclui as disponibilidades de caixa, atingiu R$ 49,9 bilhões. Ao contrário da maioria dos investidores de longo prazo da Oi, que não compraram mais ações, Marcelo Cheine, sócio-diretor da Principal Investimentos, acentuou suas posições justamente após o episódio da RioForte. Para ele, o mercado anda pessimista demais com a companhia. O atual preço é convidativo, em sua visão, e a ida para o segmento premium da Bolsa poderá resolver os históricos problemas de governança corporativa. “Tanto a ida para o Novo Mercado quanto uma fusão ou aquisição gerarão valor. Não há o que piorar”, acredita.

Outras encrencas
Além de uma eventual consolidação que venha a remediar os problemas, o futuro da CorpCo depende de desenlaces societários. Um deles é a engenharia criada para transferir aos acionistas da Portugal Telecom os títulos da dívida vencida da RioForte. Pelo acordo firmado, os acionistas portugueses assumem os papéis inadimplentes e devolvem à Oi parte das ações ordinárias e preferenciais que haviam recebido após a incorporação de seus ativos — uma fatia equivalente a 16,6% do capital total da telefônica brasileira. Ao mesmo tempo, eles recebem opções de compra de ações da Oi que poderão ser exercidas ao longo de seis anos. A operação parece complicada, mas o princípio é simples: conforme os europeus receberem os valores devidos pela RioForte, eles poderão exercer as opções e voltar a deter papéis da Oi. Uma forma de penalidade até que eles solucionem o imbróglio com a devedora.

Em menos de um ano, a despeito da oferta de ações feita no primeiro semestre de 2014, a dívida total da companhia aumentou cerca de 50%

O problema é que a devolução dos papéis ocorrerá mediante a recompra dos papéis de própria emissão pela Oi e a manutenção deles em tesouraria. Isso significa submeter-se à Instrução 10 da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), que dispõe sobre recompras e as limita a 10% de cada classe de ações. A aquisição das ordinárias ficaria dentro do teto, mas os 572,3 milhões de ações preferenciais correspondem a 45,8% das PNs em circulação. Para seguir adiante, portanto, a Oi precisa convencer a CVM a lhe dar um aval especial para a transação.

Outro empecilho é o veto à negociação privada, previsto na Lei das S.As. Como detém informações privilegiadas sobre si mesma, uma companhia aberta não pode adquirir as próprias ações fora do ambiente da bolsa de valores. À CVM é dado o poder de analisar caso a caso e abrir mão da regra em situações específicas. As mais comuns são as ocasiões de compra de papéis para pagamento de executivos e as transações de M&A.

Sem palavras
As questões societárias não são as únicas sobre a mesa dos técnicos da autarquia. A CVM também investiga a ausência de informações no prospecto da oferta pública de ações promovida em abril pela Oi, na qual foram levantados quase R$ 15 bilhões. O documento, regulado pela Instrução 400, tem uma seção destinada à descrição do relacionamento entre bancos e empresa ofertante. O Espírito Santo, apesar de ter sido um dos coordenadores do negócio, omitiu o quase bilionário empréstimo que a PT havia concedido a sua subsidiária. O detalhe é que essa informação mudaria todo o curso da companhia após a oferta. As ações preferenciais adquiridas pelos investidores no aumento de capital custaram R$ 2,17; oito meses depois, valiam menos da metade. Em dezembro, os papéis da Oi caíram no ralo das “penny stocks” (termo em inglês para as ações que valem centavos): no dia 17, atingiram R$ 0,94.

A ausência de uma informação crucial no prospecto de uma oferta gigantesca criou enorme indignação no mercado. Ansiosos, os investidores aguardam uma represália incisiva da autarquia. Poucos arriscam, no entanto, prever como os processos vão evoluir. A CVM tem pouco histórico de análise de omissão de informação em ofertas públicas.

O caso mais emblemático remonta a 2007. Ao estrear no pregão, a CR2 Empreendimentos Imobiliários não informou que seus controladores participariam da oferta pública comprando quase 30% do total emitido. Com a divulgação da notícia, a solução foi abrir uma janela de desistência para os investidores institucionais que tinham feito reservas — cerca de 60% deles abandonaram o negócio. É praticamente impossível que esse tipo de solução seja aplicada à Oi, devido ao tempo decorrido desde a oferta. Mais provável é a responsabilidade recair sobre o banco líder da operação, o BTG Pactual. Por ora, resta maculada a terceira maior oferta pública de ações já realizada na bolsa de valores brasileira.

Ilustração: Marco Mancini/Grau180.com