Brasileiro gosta de investir em tijolos. E a boa notícia trazida pelo mercado de capitais é que é possível fazer poupança com imóveis sem ser diretamente dono deles, aplicando em cotas de fundos de investimento imobiliário (FIIs). Modernizados pela Instrução 472, de 2008, os FIIs crescem em ritmo acelerado, atraindo grandes bancos de investimento e de varejo, como BTG Pactual, Morgan Stanley, Bradesco e Itaú Unibanco. Mas, nessa selva de pedra, nem todo espigão é próspero. FIIs lançados recentemente sofreram para captar o que esperavam, indicando que o crescimento no número de ofertas pode ter sido fruto de um otimismo exagerado.

A atuação do BTG Pactual é um exemplo. Em 2010, ano da sua primeira operação com fundos imobiliários, o banco pediu registro para cinco carteiras na Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Em dezembro, dos R$ 9,8 bilhões em ofertas de cotas de FIIs registradas na autarquia, mais de R$ 4 bilhões eram do BTG Pactual que, passava a disputar espaço com os grandes gestores de FIIs, como a Brazilian Finance & Real Estate (BFRE) e a Rio Bravo. Até o fechamento desta edição, contudo, nenhum dos cinco fundos havia concluído a captação. De acordo com uma fonte que acompanha o segmento, o banco não definiu os ativos que iriam compor as carteiras, e a hipótese mais provável é que o suspense sobre essa questão tenha afastado os investidores. Num outro caso, o banco foi coordenador da oferta do Bracor Renda I Fundo de Investimento Imobiliário, no montante de R$ 262 milhões, que chegou a ser registrada na BM&FBovespa, mas foi cancelada em dezembro passado. Segundo fontes que preferiram não se identificar, a expectativa de rentabilidade do fundo não era atrativa. Consultado, o BTG Pactual não se pronunciou, por estar em período de silêncio devido às ofertas em andamento.

Também sem conseguir captar o valor previsto, o TRX Realty Logística Renda I Fundo de Investimento Imobiliário enviou novo pedido de registro de oferta à CVM em maio. Entre junho e agosto do ano passado, o FII fez uma oferta pública na BM&FBovespa, coordenada pelo Morgan Stanley, e captou R$ 89,1 milhões, menos da metade dos R$ 200 milhões pretendidos. No lado pouco glamoroso da indústria de FIIs, há espaço até para rentabilidades negativas, como a do Mais Shopping Largo 13 Fundo de Investimento Imobiliário-FII. Lançada a R$ 1.000 em outubro de 2010, a cota chegou a ser negociada a R$ 1.115, em 3 de janeiro. Desde então, foi perdendo valor até atingir, em 2 de maio, R$ 836. Com patrimônio de R$ 90,8 milhões e administrado pelo Bradesco, o fundo investe no Mais Shopping Largo 13, inaugurado em outubro passado em Santo Amaro, Zona Sul da capital paulista. Focado nos consumidores de baixa renda, o shopping coloca como diferencial um modelo de negócios inovador, com lojas pequenas. O problema é que elas não têm gerado a receita esperada. Cálculos do site especializado Fundo Imobiliário apontam rentabilidade negativa de 11,03% no fundo desde sua criação. O yield (percentual dos rendimentos distribuídos sobre o valor da cota) foi de apenas 0,4% em abril.

Para Ricardo Mizukawa, superintendente de produtos da Bradesco Asset Management, as oscilações no valor da cota demonstram a falta de visão de longo prazo de alguns investidores e os problemas de liquidez no mercado secundário. Em sua avaliação, o investidor precisa diferenciar os FIIs de acordo com o estágio de desenvolvimento dos projetos — o Mais Shopping Largo 13, além de apostar num modelo inovador, foi inaugurado há pouco mais de seis meses. “Outros fundos de shoppings compram empreendimentos já consolidados ou em expansão”, compara Mizukawa. Apesar disso, diz ele, boas notícias estão no horizonte do shopping, dentre elas o aumento do fluxo de clientes.

Os casos citados diferem entre si. Os fundos do BTG Pactual são voltados para investidores qualificados, não foram ofertados na BM&FBovespa e têm como estratégia aplicar em empreendimentos imobiliários através de certificados de recebíveis imobiliários (CRIs) lastreados em ativos diversos, como imóveis comerciais, residenciais, industriais e shopping centers. Os outros dois fundos citados são listados em bolsa e investem diretamente, seja num shopping center, como no caso do Mais Shopping Largo 13, seja em armazéns logísticos, como no do TRX Realty Logística.

As dificuldades para captar indicam a reação do investidor, que não estaria tão flexível como
se imaginou

Mizukawa acredita que os FIIs ainda precisam avançar em termos de autorregulação, seguindo os caminhos dos demais tipos de fundos. Segundo ele, o assunto está em discussão na Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiros e de Capitais (Anbima). Um dos pontos importantes a ser objeto de autorregulação é justamente a classificação desses fundos. O objetivo é diferenciar os vários tipos de produto perante o investidor.

EM EXPANSÃO — As dificuldades para captar recursos e a desistência de ofertar cotas de FIIs indicam a reação do investidor, que não estaria tão flexível como se imaginou. Observadores do mercado destacam a importância de adequar o período de captação de recursos ao tamanho da oferta e de oferecer o fundo para o tipo certo de investidor. A recomendação vale, sobretudo, para novos players que se voltaram para os FIIs após serem atraídos pelo crescimento do setor. Somente em 2010, houve evolução de 62% no patrimônio líquido total dos fundos, de acordo com a CVM. O ano passado encerrou com 101 FIIs em funcionamento, e o patrimônio total do segmento chegou a R$ 8,3 bilhões. Neste ano, em 30 de abril, eram 114 fundos registrados, somando R$ 9,8 bilhões.

O crescimento vertiginoso também se verifica na rentabilidade e no número de negociações. O balanço feito pelo consultor de investimentos Sérgio Belleza Filho, que mantém o site Fundo Imobiliário, mostra que a rentabilidade média de 25 FIIs negociados na BM&FBovespa em 2010 foi de 26,87% (o cálculo leva em conta a valorização das cotas e os rendimentos recebidos ao longo do ano). O número de operações com FII na BM&FBovespa saltou de 6.793 (giro financeiro de R$ 144 milhões), em 2008, para 24.983 (giro de R$ 379 milhões), no ano passado. No mesmo período, o número de fundos imobiliários negociados passou de 25 a 48. O ritmo em 2011 segue intenso: até 30 de abril, foram negociados R$ 230 milhões na Bolsa paulista, em 16.274 operações. Após evento sobre FIIs em maio, a BM&FBovespa calculou que as negociações com esses fundos podem chegar a R$ 1 bilhão neste ano.

O efeito do avanço aparece na corretagem. Bruno Carvalho, especialista em FII da XP Investimentos, conta que a corretora montou uma área especializada nesse segmento há um ano. De lá para cá, o número de clientes atuantes em fundos imobiliários passou de 40 para 3.000. Na avaliação de Belleza Filho, são os próprios investidores de imóveis que estão correndo para os fundos, ou seja, migrando do tradicional investimento direto para fazê-lo por meio dos FIIs. Além de não precisar se preocupar com a manutenção e a operação dos imóveis, o investidor tem a vantagem fiscal de não recolher Imposto de Renda sobre os rendimentos dos fundos imobiliários. A popularização dos FIIs vai depender também do treinamento que corretoras e bancos de varejo darão a seus funcionários, afirma o gerente de acompanhamento de fundos estruturados da CVM, Claudio Maes. “O produto deve ser oferecido de maneira eficiente. A capilaridade do investimento depende da preparação dos profissionais”, observa.

DEMANDA PELO QUE É BOM — Apesar do desempenho abaixo do esperado em alguns casos, especialistas veem potencial para mais crescimento da indústria de FIIs. De acordo com Belleza Filho, os exemplos de decepção são “muito pequenos” em relação ao total. Já Carvalho, da XP Investimentos, consegue enxergar, entre os seus clientes, demanda por bons produtos: “O investidor não entrou na euforia”.

Carvalho lembra que o crédito imobiliário, parte dele fomentado pelos FIIs, equivale a apenas 5% do PIB brasileiro — mas terá de aumentar, com as necessidades de expansão da infraestrutura. A gerente de fundos imobiliários da Rio Bravo, Anita Spichler Scal, compara a situação brasileira com a norte-americana. O segmento equivalente nos Estados Unidos reunia patrimônio de US$ 250 bilhões em 2010. “R$ 10 bilhões é muito pouco para o Brasil, que está cheio de oportunidades”, enfatiza Anita.

Não há relatos, nem de advogados especializados nem da CVM, de casos de irregularidades nos fundos constituídos sob a Instrução 472. No entanto, o processo de amadurecimento da indústria de FIIs tem na disponibilização de informações seu ponto nevrálgico. Itens como promessa de rentabilidade, experiência dos gestores e administradores, além das características do empreendimento relacionado ao fundo deveriam ser observados com mais cuidado nos prospectos. “As informações existem, mas não estão facilmente disponíveis para o público leigo”, avalia Carvalho, da XP Investimentos. Para ele, alguns FIIs estão com relatórios de desempenho desatualizados, e o mercado poderia evoluir se os administradores criassem, por exemplo, sites de relações com investidores para seus fundos. Afinal, comprar cotas de FIIs não é exatamente o mesmo que comprar tijolos.