O Chile e sua preferência pelo uso da lei como plataforma para a adoção de práticas de governança é uma exceção na América Latina. Outros países da região atentos ao tema apostam nos modelos voluntários de adequação das companhias. O mais inovador deles — segundo constatação do livro Governanza corporativa y desarrollo de mercados de capitales en América Latina, lançado em novembro do ano passado (Editora Mayol) — é o Novo Mercado brasileiro. Sustentado por um sistema de autorregulação, a iniciativa se destacou por segmentar as companhias que, por vontade própria, decidem se adequar a práticas mais elaboradas de governança. Já Argentina, México, Colômbia e Peru inspiraram-se no modelo desenvolvido na Inglaterra, o “comply or explain”, e criaram versões customizadas. Embora satisfatórios no sentido de instigar adesões às melhores práticas, esses códigos ainda enfrentam diversos problemas em sua aplicação, conforme revela uma pesquisa da Organização para Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE) divulgada na mesa-redonda de Santiago. O trabalho foi realizado em parceria com o Banco Mundial e seu braço para o setor privado, o International Finance Corporation (IFC).

O modelo mais curioso é o da Colômbia, que preferiu adotar um “If comply, explain” (se praticar, explique). Em 2007, a CVM colombiana (Superfinanciera), a bolsa de valores (BVC) e algumas entidades de mercado lançaram juntas um código de governança (o Código País) com 41 recomendações de boas práticas, todas diferentes daquelas já exigidas em lei. Os emissores não foram obrigados a aderir ao código, mas deveriam prestar uma declaração formal sobre sua conformidade com ele. As companhias recebem anualmente um questionário de 80 questões, formuladas com base nas recomendações do código, com as alternativas de resposta “sim”, “não” e “não se aplica”. Quando dizem “sim”, devem explicar por quê. Em 2009, segundo relatório da Superfinanciera, 123 empresas responderam ao questionário, e o grau de adesão às práticas atingiu 51,4%.

A falta de explicações para o que não é adotado, contudo, prejudica o resultado esperado, segundo a pesquisa. Não vem sendo atribuído, por exemplo, um prêmio de mercado para as empresas mais bem governadas. Além disso, a divulgação das respostas para o público não é obrigatória — somente 50% o fazem voluntariamente —, o que desestimula análises dos resultados por terceiros. A entrega do relatório é prevista para logo depois da assembleia anual, o que impõe aos investidores uma longa espera até o ano seguinte para discutir as práticas reportadas. Há ainda questões apresentadas de forma pouco clara, o que cria vários problemas de interpretação entre os respondentes. “A Colômbia está observando um importante desenvolvimento do seu mercado de capitais. (…). Esse é um ótimo momento para repensar o sistema e adaptá-lo a novas realidades”, diz a pesquisa, intitulada Survey of Corporate Governance Practices in Selected Latin American Countries.

O México tem uma história muito mais bem-sucedida. Aceito no grupo dos países da OCDE em 1994, adotou um código de governança corporativa em 1999 e estendeu-o a todas as organizações empresariais, de capital aberto ou fechado, com ou sem fins lucrativos. No universo das companhias listadas em bolsa e dos emissores de dívida com vencimento superior a um ano, a Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), órgão regulador dos mercados financeiro e de capitais, introduziu um questionário de mais de 300 perguntas que deveria ser obrigatoriamente devolvido junto com a divulgação das informações anuais. Com formato “sim”ou “não”, as questões baseiam-se nos 47 princípios do código, e suas respostas devem ser acompanhadas de explicações.

As autoridades locais decidiram também incorporar à lei de valores mobiliários as recomendações do código consideradas mais relevantes, como aquelas voltadas à proteção dos acionistas minoritários. Dessa forma, as companhias listadas passaram a ser obrigadas a cumprir com vários dos princípios estabelecidos. Dentre eles, a obrigação de ter 25% de conselheiros independentes, a aprovação do relatório do comitê de auditoria em assembleia anual e exigências para prevenir conflitos em operações com partes relacionadas.

Mas levar parte dos princípios do código para a lei significou alguns problemas. Nas diversas pesquisas sobre os questionários entregues à CNBV conduzidas e divulgadas por entidades, notaram-se altos níveis de conformidade com boa parte dos princípios (porque eles estão na lei) e reduzidos níveis de adesão quando se trata de práticas apenas recomendadas. “Isso significa que as companhias estão seguindo o código, mas em bases mandatórias”, observam os pesquisadores da OCDE. A união de princípios baseados no sistema anglo-saxão com uma lei constituída da perspectiva do direito francês também causou ruídos. O resultado foram pontos na lei contraditórios entre si, principalmente aqueles aplicáveis a companhias fechadas.

Houve ainda certa resistência de administradores e até de acionistas em aceitar as recomendações. Isso porque, segundo a pesquisa, alguns consultores pregaram a ideia de que a adaptação às regras de governança traria elevados custos para as companhias. O saldo até agora, contudo, parece positivo. Cresce a cada dia o número de empresas fechadas interessadas em implementar o código de boas práticas e em responder ao questionário espontaneamente. Elas pretendem medir o seu nível de governança e de progresso nessa seara, estimuladas por situações como sucessão de lideranças, entrada de investidores de venture capital e associações com entidades estrangeiras.

O Peru, assim como o México, tem um modelo que poderia ser chamado de pratique “e” explique. Desde 2002, o país adota um código de governança baseado em princípios da OCDE, e o órgão regulador, a Conasev, exige a entrega de um documento anexo ao relatório anual para reportar o nível de adequação das companhias. A avaliação é feita pelas próprias empresas, que atribuem uma nota de 0 a 4 para definir seu nível de conformidade. Para cada um dos 26 princípios, as companhias devem responder também a um questionário previamente elaborado pelo regulador, que tem o objetivo de amenizar o aspecto subjetivo das notas. O intuito é que essas explicações esclareçam a real adesão das companhias aos princípios recomendados. O relatório com as notas e as respostas é obrigatório a todas as empresas listadas e em processo de abertura de capital — neste caso, a informação deve vir no prospecto. Em 2009, 193 de 220 companhias entregaram o documento ao regulador.

A experiência peruana mostrou que a falta de entendimento sobre as questões se tornaria um dos maiores entraves. Em alguns casos, as explicações apresentadas não referendam a nota atribuída pela companhia. Em outros, carecem de informações importantes, apesar de estas constarem do relatório anual da administração. Segundo os pesquisadores da OCDE, isso pode dever-se ao fato de pessoas diferentes prepararem os documentos: advogados provavelmente são escalados para responder sobre a adesão ao código, enquanto os informativos anuais são preparados pelas áreas de relações com investidores (RI). Na tentativa de amenizar o problema, a Conasev promoveu diversas reuniões com as empresas para explicar o conceito por trás de cada princípio. E teve êxito — o resultado foram notas menores e mais qualidade das informações no ano seguinte.

A Argentina foi a única a adotar o pratique “ou” explique em sua versão original: as companhias são estimuladas a seguir uma lista de boas práticas de governança preestabelecida e obrigadas a apresentar justificativas para as situações de não conformidade. Tudo parte de uma resolução da Comisión Nacional de Valores (CNV), de número 516, válida a partir de janeiro de 2008. A medida estabelece 28 normas de governança e exige a criação de uma seção no relatório anual da administração com informações sobre o que é praticado e as explicações para o que não é. A regra se aplica às empresas listadas em bolsa de valores, com exceção das pequenas e médias (assim definidas conforme previsão da CNV).

Segundo a pesquisa da OCDE, 90% das companhias entregam o relatório exigido anualmente, mas não há um controle da CNV sobre a qualidade das informações. Além disso, a grande maioria das empresas adere apenas às práticas já previstas na lei corporativa ou em resoluções da CNV como, por exemplo, a presença de maioria de independentes no comitê de auditoria. As exceções são empresas que possuem ações listadas no mercado norte-americano ou uma rara percepção de que as práticas recomendadas agregam valor. Não parece existir, portanto, um interesse real de implementação das regras de governança — o que os pesquisadores atribuem ao fato de o mercado de capitais argentino ser pequeno demais e não proporcionar acesso a taxas mais baixas de captação de recursos.

Tiro incerto

A experiência internacional mostra que as soluções inspiradas em modelos como o “pratique ou explique” podem ser mais desafiantes que sistemas voluntários baseados em autorregulação, como é o caso do Novo Mercado. Impor às companhias a obrigação de se explicar é dar um tiro que pode atingir alvos impensados. Uma das consequências possíveis são as justificativas de baixa qualidade, respaldadas por supostos problemas de interpretação e pelo desinteresse em se expor. Outro resultado pode ser a adesão apenas pro forma, sem um reconhecimento verdadeiro do valor da prática de governança, ou até o cumprimento excessivo, com a incorporação de princípios que não seriam os mais adequados, só para não ter de dar explicações.

Nem no Reino Unido, onde o “comply or explain” existe desde 1992, há plena satisfação com os resultados. Paul Lee, da gestora inglesa Hermes, acredita que seu país foi longe demais ao desenvolver o pensamento de que as companhias têm de se adequar. “Eu preferiria que elas dissessem ‘não, não estou em conformidade com essa regra, e minha razão é X’”, diz. O excesso de adequação, na sua visão, esconde a falta de vontade das companhias de abrir um canal de comunicação com o mercado. “O ‘comply or explain’ é um diálogo com o investidor, e as explicações são apenas a primeira parte. A companhia precisa estar disposta a começar essa conversa, mas muitas não têm confiança em deixar o investidor se envolver.”